（原标题：比亚迪: 车王照旧车王！但能否再不绝决骤？）
比亚迪于北京期间 4 月 25 日晚，港股盘后发布了 2025 年第一季度事迹。要点如下：
1. 再次交出惊艳的汽车毛利率答卷，比亚迪强降本技艺无须置疑：在一季度卖车周期底部，比亚迪仍然达成了至极可以的卖车毛利率水平（一季度汽车毛利率 24%，超阛阓预期 22.3%）。
而从历史可比性的毛销差角度来看（管帐调遣将质保金从销售用度端拉到销售成本端，自然拉低毛利率），一季度毛销差达到了 16.4%，尽然作念到了前年一季度大超阛阓预期的毛利率水平，背后仍然体现的是强供应链溢价技艺 + 高垂直整合技艺 + 出海高毛利三重上风的开释。
2. 卖车收入端不足预期，但在清库存周期中海豚君以为问题不大：一季度卖车收入端看似不足预期，但海豚君以为阛阓对比亚迪卖车收入单价预期过高，固然一季度由于出海放量，出海销量占比达到新高，对单价端有正向的拉动作用（可能亦然阛阓预期本季度单价还在环比上行的核心原因），但其实海豚君了解到，比亚迪一季度仍然在以清老款车库存为主，且降价幅度很大，而智驾版车型的现实上市期间较晚，是以这么的卖车单价是在海豚君料思之内的。
3. 单车净利端进展可以，略超预期核心：关于投资者一样关注的单车净利方面，由于比亚迪之前发过一季度事迹预报，是以阛阓对本次可以的单车净利水平是有预期的。
但现实本次一季度单车净利达到 0.87 万元（仍高于阛阓预期核心能够 0.8 万元-0.85 万元的水平），也要超越前年一季度同期仅 0.67 万元的单车净利，这么的单车净利水平在比亚迪的历史卖车底部一季度时齐至极荒原，本季度超预期的核心原因仍然是高汽车毛利率上风（强降本技艺）重复对销售用度的严控。
4. 但仍存在潜在风险，导致阛阓并莫得按照本年比亚迪 550 万辆销量带领来充分订价：从现在比亚迪报表端的库存水位和第三方数据交叉考证，比亚迪一季度清库存仍然为散伙，二季度可能还要不绝对库存车加大优惠，核心原因是由于前年四季度对老款车型备货较多，但受到了竞对在插混技巧追逐上的冲击，是以导致过度备货。
海豚君不雅点：
全体来看，海豚君以为比亚迪一季度仍然交出了一份可以的事迹，在卖车低谷期超预期的汽车毛利率和单车净利水平，齐在讲明着比亚迪的强降本技艺无须置疑，背后仍然体现的是强供应链溢价技艺 + 高垂直整合技艺 + 出海高毛利三重上风的开释。
但阛阓仍然莫得按照比亚迪本年 550 万辆销量方针带领，以及单车净利 1 万带领来对比亚迪进行充分订价（2024 年比亚迪单车净利仅 0.88 万，2025 年这个单车净利带领其实是略超海豚君的中性预期的），因为比亚迪 3 月的市占率有所下滑，以及现在高库存仍然存在清库存影响二季度单车盈利的风险，重复 “智驾平权 “能否果真复古本年 550 万辆看似较为激进的销量方针。
但海豚君以为，二季度比亚迪卖车业务端呈现角落改善的可能性较为细目，尤其是 3 月和 4 月密集上市的智驾版预测会在二季度运转放量，这些车型固然增配不涨价，但揣摸仍然具备较大的毛利率空间（一季度事迹还是再次考证了比亚迪的强降本技艺，而主力智驾版车型比拟现在老款降价后车型的价钱能超越 1W-2W 元，其他车型以致价差有超越 2W 元，但天使之眼 C 全体硬件成本也才 6000-7000 元傍边，是以海豚君判断比亚迪智驾版车型仍有较高的毛利率空间，一方面可以对冲二季度对库存车可能还要不绝加大优惠的负面负担，另一方面若是清库存散伙后智驾版车型需求再不足预期的情况下，仍具备不绝降价来迎合该价位段耗尽者价钱明锐的需求）
而从现在的周订单量来看，现在比亚迪的周订单量还是基本运转督察在 8 万辆，其中智驾版占比迟缓提高，海豚君预测二季度智驾版车型运转放量，而智驾版的毛利率上风可能能对冲老款不绝降价，但仍需要握续跟踪比亚迪周订单量来进行交叉考证。
而从本年比亚迪的政策打发上来看，在 “智驾平权 “的需求以及来自竞对的追逐（参考前年祯祥对比亚迪 DMI 5.0 技巧的追逐，现实是技巧期间差问题）可能还濒临一些不细目性的情况下，海豚君预测比亚迪会：
加速城市 NOA 的研发，进一步达成城市 NOA 在 10 万级价钱带的下放，一方面是零跑和小鹏诓骗城市 NOA 打进比亚迪基本盘的冲击，另一方面是 10-15 万级车型高速 NOA 耗尽者感知力度不够强，对价钱反而愈加明锐，但对低成本城市 NOA 需求会更大（场景使用频次会更高）。
加速布局国外阛阓，霸占先机，同期若是” 智驾平权 “需求不足预期，通过国外车型的高单车毛利来为比亚迪国内智驾版车型降价作念复古（自身智驾版车型毛利也较高，也具备不绝降价来促销量的的技艺），迎合该价位段耗尽者仍然价钱明锐的需求。
尤其是海豚君看到了比亚迪准备调遣进入欧洲阛阓政策，欧洲关税的潜在取消换成设定最廉价钱对比亚迪是一个进取的股价催化剂。
而现在比亚迪的股价仍然不算高，若是按照本年 550 万辆，单车净利 1 万元的预期打进股价中，至少还能有再 10%+ 的进取空间。
而在二季度海豚君以为比亚迪卖车基本面角落改善细目性仍较强的情况下（尤其运转看到智驾版订单运转高潮），给足我方安全垫的情况下提出关注比亚迪股价回撤后的再脱手契机，但在莫得看到智驾版车型订单量有明显上行趋势的情况下不提出追高（达到 10% 后的涨幅之后不提出不绝追）。
PS：比亚迪是一家业务结构复杂的公司，涵盖汽车、手机部件及拼装、二次充电电板及光伏等业务，但海豚君前年 7 月份完成的比亚迪的深度著作《比亚迪：最会作念电板的整车厂》、《比亚迪：暴涨事后，高贵稳中求》还是帮专家找出了核心，业务太多太杂但核心照旧看汽车业务，需要了解这个公司的，可以先回溯一下咱们以上两篇分析。
同期对比亚迪智驾平权带来的影响，可以看本年 2 月两篇深度《“智驾平权” 真能再造一个比亚迪吗？》，《暴涨 30%！ 比亚迪 “智驾平权” 葫芦里卖的什么药？》。
以下是夺目分析：
一. 再次交出惊艳的汽车毛利率，迪王照旧迪王！
每次事迹放榜，阛阓仍然最为轻柔比亚迪的汽车业务毛利率情况，一季度一般齐是卖车的周期底部，重复比亚迪一季度其确凿对老款车型大幅度降价清仓，全力欢迎智驾版的上市，是以阛阓对比亚迪汽车毛利率预期也并不会太高。
而给海豚君惊喜的是，本季度的卖车毛利率，达到了 24% 的水平，由于管帐调遣原因（将质保金从销售用度端拉到销售成本端，自然拉低毛利率），是以海豚君以为不雅察毛销差更为稳当。
而本年一季度的毛销差达到了 16.4%，尽然跟前年一季度握平！（还谨记前年一季度的卖车毛利率水平大超分析师预期），环比四季度爆销情况下的毛销差也仅下落了 0.6 个百分点的水平，背后仍然体现的是强供应链溢价技艺 + 高垂直整合技艺 + 出海高毛利三重上风的开释。
而从单车经济角度具体来看，本次令东谈主惊喜的汽车毛利率仍然是强降本技艺带来的：
1）单车价钱：环比不绝下滑，但在海豚君预期之内
固然初看卖车收入端低于预期，但海豚君以为阛阓对比亚迪卖车收入单价预期过高，固然一季度出海在放量，出海销量占比达到新高（出海销量环比上季度简直翻倍，在销售结构中占比提高了 13 个百分点至 20.9%），对单价端有正向的拉动作用（可能亦然阛阓预期本季度单价还在环比上行的核心原因）。
但其实海豚君了解到，比亚迪一季度仍然在以清老款车库存为主，且降价幅度很大，而智驾版车型的现实上市期间较晚（3 月和 4 月才运转密集上市），现货投资是以这么的卖车单价是在海豚君料思之内的，海豚君在《“智驾平权” 真能再造一个比亚迪吗？》中也早有领导。
注：3 月杰兰路未公布比亚迪老款车的促销情况，库存车的促销仅统计到 2 月，现实第三方数据 3 月降价车型不绝扩大（如宋 L DMI 3 月降价 12%）
2）单车成本：再次体现迪王的强控成本技艺
一季度单车成本 10.2 万元，达到了历史新低，亦然带动本季度汽车毛利率再次超预期的核心原因。
而海豚君之前在比亚迪深度中也提过《比亚迪：末端之战！》，比亚迪具备的极高的垂直整合技艺，以及极强的供应链溢价技艺（新动力汽车行业龙头上风），使比亚迪即使在一季度卖车底部时（即使领域效应莫得开释），也能数次达成超预期的汽车毛利率，在前年一季度时就早已体现（冠军版大幅降价，但汽车毛利率仍然达到新高），这次仍然也莫得例外。
3）单车毛利：临了由于强降本技艺，汽车毛利率再次超阛阓预期
由于管帐口径调遣，为增强可比性，海豚君简便算了一个汽车业务的毛销差（假定全体销售用度一起归于汽车业务，因为比亚迪电子业务现在体量较小），比亚迪汽车业务即使在一季度卖车底部，领域效应很弱的情况下，仍然达成了 20%+ 的毛销差，背后仍然是强供应链溢价技艺 + 高垂直整合技艺 + 出海高毛利三重上风的开释。
2. 单车净利在一季度周期底部仍然进展还可以
关于投资者一样关注的单车净利方面，由于比亚迪之前发过一季度事迹预报，是以阛阓对本次可以的单车净利水平是有预期的，但现实本次一季度单车净利达到 0.87 万元（仍高于阛阓预期核心能够 0.8 万元-0.85 万元的水平），也要超越前年一季度同期仅 0.67 万元的单车净利，这么的单车净利水平在比亚迪的历史卖车底部一季度时齐至极荒原，本季度超预期的核心原因仍然是高汽车毛利率上风重复对销售用度的严控。
具体来看：
1）研发用度：本季度 “智驾平权 “鼓励 +E 平台研发带动研发用度略超预期
一季度研发用度 142 亿，环比上季度历史研发岑岭值 200 亿有所下滑（主要为本年一季度智驾平权 +E 平台 3.0 EVO 发布参加的研发），但仍然超出阛阓预期 137.5 亿。
比亚迪除了强控本技艺以外，研发仍然是比亚迪的核心竞争力，尤其在本年仍需要将城市牵挂领航下放到 10 万车型，以及起劲弥补城市 NOA 算法的短板的情况下（面对小鹏和零跑还是将城市 NOA 下放到 10-15 万元价钱带的压力），高研发参加是比亚迪本年一定会去作念的事情，在销量仍然处于上行轨谈时是可以被市时势聚积的。
2）销售用度：销售用度 62 亿，预测由于经销商返利减少，低于阛阓预期 77 亿
一季度销售用度 62 亿，低于阛阓预期 77 亿，由于比亚迪中低端车型基本齐吸收经销的时势，海豚君预测主要由于付给经销商返利有所减少导致的。
3）措置用度：本季度 49 亿，略超预期 46 亿，合理错误之内
临了固然本季度收入端不足预期的情况下（清库存影响，问题不大），毛利率端超预期加上对销售用度的落拓，临了核心磋磨利润 56 亿，略低于阛阓预期 62 亿，但全体核心磋磨利润率 3.3%，基本和预期一致。
是以从这次财报来看，比亚迪全体进展确乎可以，一如既往展现了动作新动力龙头的强控本技艺。但咱们再从几个其他目的来看比亚迪汽车业务端的进展，亦然现在阛阓仍未按照本年的比亚迪销量方针带领所有打进估值的核心原因：
1. 比亚迪 3 月市占率有所下滑，阛阓操心 “智驾平权 “的需求是否能复古 550 万辆的销量方针
按月来不雅察比亚迪市占率进展，在 2 月达到阶段性高点后又运转回落，其中市占率回落最大的反而是插混车型，阛阓仍然较为操心用户对比亚迪 “智驾平权 “车型的需求问题（是否智驾平权的阛阓需求不足预期，无法达到比亚迪本年的销量预期），尤其是在本年 2 月就有 7 款智驾车型还是上市的情况下，以及面对小米智驾事件的冲击。
同期从比亚迪本季度的库存水位来看，确乎一季度又达到了历史新高，库存天数比拟前年一季度略有加多。
同期从第三方数据交叉考证来看，很明显看到比亚迪在前年四季度运转就无数积压库存，而本年一季度不如前年一季度在被迫去库存情况，本年一季度库存反而还在不绝加多，海豚君以为主要照旧由于比亚迪四季度高估了 DMI 5.0 车型的销量，临了在同业如祯祥达成插混技巧追逐的情况下（如雷神 DMI 5.0 车型发布），导致的过度备货。
是以本年一季度，据海豚君了解下来，其实比亚迪并莫得对智驾版车型的销售动作重心，反而致力于于降价在清算往期的 2024 款车型的库存。而从本年一季度的库存水位来看，海豚君预测这波清老款库存可能还莫得散伙，可能还会握续到二季度，比亚迪可能还会不绝加大对老款车型的促销力度来清库存。
但海豚君以为，3 月和 4 月还是迎来智驾版的密集上市，而智驾版车型预测会在二季度运转放量，同期海豚君预测智驾版车型增配不涨价仍然具备较大的毛利率空间（一季度事迹还是再次考证了比亚迪的强降本技艺，而智驾版车型订价要超越还是降价的老款车型不少，海豚君预测智驾版车型毛利率可能还要高于现存降价后的老款车型）。
而从现在的周订单量来看，现在比亚迪的周订单量还是基本运转督察在 8 万辆，其中智驾版占比迟缓提高，海豚君预测二季度会是智驾版车型运转放量的时候（尤其在智驾版运转陆续上市的情况下），而智驾版的毛利率上风可能能对冲对老款吸收的不绝降价行径的影响，是以海豚君以为二季度比亚迪卖车的基本面是会呈现不绝改善趋势的，但仍需要握续跟踪比亚迪周订单量来进行交叉考证。
2. 出海一季度运转放量，比亚迪成本开支不绝加多，预测为国外阛阓准备产能：
比亚迪一直被阛阓期待的两个标的：高端化和出海，高端化握续进展较为一般，现在仍然是腾势 D9 DMI 和方程豹豹 5 两款车型撑着全体销量，但短期打破概率并不大（智能化和品牌力上可能仍存在较为明显短板）。
但本年出海仍然是阛阓至极期待的标的，尤其是看到比亚迪一季度出海有至极明显的打破（出海销量简直翻倍，占总销量比重环比进步了 14 个百分点至 26%），主要仍然在于国外产能运转开释。
而本年出海除了比亚迪的上风东南亚地区以外，欧洲反而是个潜在的打破点，尤其是在中国和欧盟协商取消关税，转而去设定一个最低销售价钱的情况下，海豚君也看到比亚迪对欧洲运转重新调遣政策，准备重新运转重心布局的调遣，可能能成为一个潜在的股价进取催化剂，带动本年出海 80 万销量方针的达成。
而由于出海车型仍然较国内车型具备高单车毛利和净利上风，反而可以一定过程上复古若是智驾版车型销量不足预期，比亚迪再次对智驾版车型降价的可能性（尤其是比亚迪智驾平权所打的价钱段，用户关于价钱高度明锐）。
而从比亚迪的成本开支不绝加多，以及比亚迪之前的增刊行径，也可以较为明显的看出，比亚迪本年将国外动作一个紧迫的发力点，握续在扩开国外产能，为本年国外售量 80 万方针以及来岁国外不绝放量作念准备，为国内汽车业务提供较高的毛利和净利安全垫。
<此处散伙>
